The Comeback of Shareholder Value

«Adecco announces EUR 400 million share buyback programme…(…)…to manage its capital structure for the benefit of its stakeholders…(…)…Adecco intends to fund the share buyback in the debt capital market.»
 
Adecco, weltweit führender HR-Dienstleister, Pressemitteilung, 26. Juni 2012

Firmen profitieren von rekordtiefen Zinsen

Die Weltkonjunktur befindet sich auf einem holprigen Wachstumspfad und Europas Schwäche beginnt auf andere Kontinente überzugreifen. Um eine dramatische Abwärtsspirale zu verhindern, bekräftigen Politiker und Notenbankverantwortliche ihre Bereitschaft alles Erdenkliche zu unternehmen, um eine Verschärfung der Krise zu vermeiden. Seit dem Platzen der US-Immobilienblase (2007) und dem Zusammenbruch der amerikanischen Investmentbank Lehman Brothers (2008) wurden die kurz- und langfristigen Zinsen auf historische Tiefstwerte gesenkt. Die massiv ins Finanzsystem hineingepumpten Mittel sollen helfen, den Kredit- und Wirtschaftskreislauf ausreichend mit Geld zu versorgen und in Schwung zu halten.

Inmitten der Konjunktursorgen hat Visual Finance eine neue Shareholder-Value-Welle identifiziert (siehe Beispiele Adecco / Zitat ganz oben und Coeur d’Alene / Zitat ganz unten). Es handelt sich um Finanzstrategien, die mittels einer Reduktion der Anzahl Aktien versuchen den Kurs der eigenen Aktien zu erhöhen. Die Firmen verschulden sich dabei möglichst günstig am Bondmarkt und kaufen mit dem Geld der Obligationäre Aktien (‚teures‘ Eigenkapital) an der Börse zurück. Später werden die zurückgekauften Aktien vernichtet. Dieses Vorgehen geschieht unter Inkaufnahme einer unmittelbaren Schwächung des Kreditprofils (→ Verschlechterung des Bondholder Value®). Der Grad der kurzfristigen Bonitätsverschlechterung ist von der Höhe der Transaktion und der Kreditsituation der jeweiligen Unternehmung abhängig. Das Management wird versuchen, das Ausmass der Kreditverschlechterung zu beziffern und zu begrenzen. Ganz genau abschätzen, lassen sich die Auswirkungen und die Marktakzeptanz solcher Geschäfte allerdings nicht.

Die jüngste Shareholder-Value-Entwicklung lässt eine Reihe wichtiger Rückschlüsse bezüglich der Marktverfassung zu, da derartigen Transaktionen immer eine Beurteilung der eigenen Unternehmenssituation durch das Management vorausgeht.

(i) auf Stufe Einzelunternehmung

Die Gesellschaften haben begonnen, intensiv nach Möglichkeiten zu suchen, um von der ultraexpansiven Geldpolitik der Notenbanken zu profitieren. Da in der Krise die Aktienkursbewertungen teilweise auf historisch tiefe Werte gefallen sind, suchen immer mehr Unternehmungen nach Möglichkeiten, Shareholder Value für ihre Aktionäre zu schaffen. Aufgrund der künstlich tief gehaltenen Zinsen locken von unüblicher Seite ‚Zusatz-Gewinne‘ (Windfall Profits).

(ii) auf Stufe Gesamtwirtschaft

Immer mehr Firmen beginnen von rekordtiefen Zinsen, d.h. von sehr günstigen Finanzierungskosten zu profitieren. Diese von den Regierungen und den Zentralbanken gewünschte finanzielle Entlastung hilft den Unternehmen ceteris paribus bei der Bewältigung der Krise, was der Volkswirtschaft als Ganzes zugutekommt.

(iii) Private Gesellschaften versus Öffentliche Hand

Private Unternehmungen verfügen im Umgang mit der Krise über deutlich größere Freiheitsgrade. Sie können ihre Geschäftsmodelle relativ schnell und falls notwendig auch radikal auf Veränderungen umstellen. Agile Unternehmen nutzen den grossen Bewegungsradius zu ihrem Vorteil. Der deutlich weniger bewegliche Staatsapparat unterstützt die privaten Unternehmungen, um indirekt von deren Prosperität und Flexibilität profitieren zu können.

(iv) Einschätzung bezüglich der Wirtschaftsperspektiven

Gemäss unserem Konzept Bondholder Value® führen fremdfinanzierte Aktienrückkaufsprogramme ceteris paribus zu einer Schwächung des Kreditprofils. Da dieser Zusammenhang den meisten Firmenchefs einleuchten dürfte, ist davon auszugehen, dass diese für das von ihnen geleitete Unternehmen kurz- und mittelfristig relativ stabile, positive Cashflows erwarten. Letzteres ist als Zeichen der Zuversicht, zumindest bezüglich der eigenen Unternehmensperspektiven, zu werten und hat daher eine positive Signalwirkung.

Risiken und Chancen aus Sicht von Bondholder Value®

In der Krise wurde es sehr still um den Shareholder Value. Auch wenn die internationale Schuldenkrise noch lange schwellen wird, ist bei einigen Gesellschaften wieder ein erstaunliches Selbstbewusstsein zu beobachten.

Die Shareholder-Value-Orientierung feiert ein überraschendes Comeback: Antriebsmotor sind die rekordtiefen Zinsen. Von allzu hoher Shareholder-Value-Kreativität kann aber noch nicht gesprochen werden, weil die Transaktionen vor allem finanzieller Art sind. Nichtsdestotrotz dürften solche fremdfinanzierten Aktienrückkaufsprogramme in den Unternehmenszentralen auf eine zunehmende Akzeptanz stossen. Aufgrund der akuten Schwierigkeiten der Banken und der engen regulatorischen Überwachung des Sektors erwartet Visual Finance, dass vor allem offensiv geführte Industriefirmen ihre Shareholder-Value-Fokussierung intensivieren werden.

Werden sich private Gesellschaften in einem zinsverzerrten Wirtschaftsumfeld dereinst in produktive Geldmaschinen wandeln? Tatsächlich lässt die aktuelle Zinspolitik erwarten, dass bonitätsstarke Firmen und solche mit etwas schwächeren Bonitätsattributen, aber einem nicht ramponierten Schuldner-Image, in bedeutendem Umfang von den tiefen Zinskosten profitieren werden. Diese Situation ist allerdings nicht nachhaltig! Aus diesem Grund ist die künstliche Zinswelt eine sehr zweischneidige Angelegenheit. Ein späterer, kräftiger Zinsanstieg kann die heutigen Vorteile des Schuldenmachens in erhebliche Nachteile umkehren!

In zahlreichen Branchen stuft Visual Finance den Konkurrenzdruck als sehr hoch ein. Global betrachtet rechnen wir für die nächsten zwölf Monate mit einer Zunahme der Firmeninsolvenzen. Gleichzeitig erwarten wir vermehrte Unternehmensrestrukturierungen und einen rasanten Anstieg im Bereich der Firmenübernahmen. Rein finanziell konzipierte Corporate-Finance-Transaktionen reichen nicht aus, um für alle Stakeholder (inkl. Umwelt) mittel- und langfristig Mehrwerte zu schaffen.

Als Erfinder von Bondholder Value® sehen wir glänzende Chancen für Unternehmungen, welche die Zinserleichterungen nutzen, um ihr Kreditprofil in einer unsicheren Zeit zu stärken. Dazu gehören auch Geschäftsstrategien, welche die finanziellen Einsparungen für eine umsichtige Erschliessung neuer betrieblicher Wachstumsquellen verwenden, um die Wettbewerbsposition zu verbessern. Emotional intelligente Unternehmungen, die geschickt mit den Marktgegebenheiten umzugehen verstehen, werden in den nächsten zehn Jahren zu den Börsenchampions gehören. Ein historisch einmaliges Zins-Fenster steht nun vielen Firmen, zumindest einen kurzen Moment lang, offen. Wir sind gespannt, wie sie damit umgehen werden.

Für die Beantwortung von Fragen rund um das Thema ‚Shareholder Value vs. Bondholder Value‘ steht Ihnen Visual Finance gerne zur Verfügung (Telefon +41 52 222 44 40 / E-Mail mail@visualfinance.ch).

«Coeur d’Alene Mines Corporation announced today that its Board of Directors has authorized a share repurchase program of up to $ 100 million of the Company’s common equity…(…)…We view share repurchases as an effective method of returning capital to shareholders…»
 
Coeur d’Alene Mines, grösster US-Silberproduzent, Pressemitteilung, 7. Juni 2012

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